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W17113-无代写
时间：2023-07-23
梅耶进口：对冲外汇风险
1 € = 欧元； 2014 年 9 月 16 日，1.00 澳元 = 0.70 欧元。
W17113
范华莱士写这个案例只是为了给课堂讨论提供素材。作者无意说明对管理情况的有效或无效处理。作者可能隐藏了某些姓名和其他身份信息以保护机密。
版权所有 © 2017，理查德艾维商学院基金会
未经版权所有者许可，不得以任何形式或方式传播、复印、数字化或以其他方式复制本出版物。本材料的复制不受任何复制权的授权
版本：2017‑02‑27
组织。如需订购副本或请求复制材料的许可，请联系 Ivey Publishing, Ivey Business School, Western University, London, Ontario, Canada, N6G 0N1；
(t)519.661.3208； (e)cases@ivey.ca； www.iveycases.com。
本文档仅授权用于 Wallace Fan 2023 年 5 月至 2023 年 11 月在新南威尔士大学举办的 FINS5512 金融市场和机构 T2 2023。
公司背景
随着澳元兑欧元汇率 (AUD/EUR) 最近反弹并小幅回升至公司年度批发预算汇率 0.6900 澳元/欧元，古德有一个狭窄的机会来
保护其剩余时间和下一个财政年度的利润率。他需要决定是否应该对冲，如果是的话，应使用哪种对冲策略来获得最佳结果。
2014 年 9 月 16 日晚上，F. Mayer Imports Pty. Ltd. (F. Mayer) 的首席财务官 Stephen Goode 正要离开办公室，这时他听
到了一封传入电子邮件的提示音。这是他的关系银行针对他提出的外汇对冲替代方案的要求而提出的建议。
F. Mayer是澳大利亚第二代私人家族企业，专门进口高端欧洲美食并在澳大利亚市场分销。该公司由已故 Fred Mayer 于 1957
年从 Darling Point 的一套公寓起步，最初进口挪威针织套头毛衣和滑雪服。
当时，由于食品进口管制严格，F. Mayer 进口的唯一食品是瑞士威化饼以及丹麦和瑞士奶酪。这些进口限制慢慢取消，公司开始增
加各种食品的进口，以满足澳大利亚对欧洲美食和特色商品不断增长的需求。
F. Mayer 进口 Lurpak 黄油、Callebaut 巧克力和澳大利亚品种最⻬全的欧洲奶酪，每年采购价值约 7000 万欧元1的产品。过
去 18 个月里，澳元 (AUD) 兑欧元 (EUR) 的强势不断减弱，并从 2013 年 10 月的高点 0.7027 澳元跌至 2014 年 1 月的低点
0.6369 澳元，难以恢复之前的辉煌岁月。
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第2页
“吃货”文化
9B17N004
批发市场结构
本文档仅授权用于 Wallace Fan 2023 年 5 月至 2023 年 11 月在新南威尔士大学举办的 FINS5512 金融市场和机构 T2 2023。
到 2014 年，该公司提供了澳大利亚最广泛的美食和特色产品。每天有超过 1,000 种优质优质食品销往全国各地的餐馆、超市、批
发商、酒店、度假村、熟食店、私人食品店、制造商、运输提供商和航空配餐商。在众多知名产品中，F. Mayer 提供了 San Pellegrino
气泡水、Lurpak 黄油、Castello 奶酪、Il Pescatore 熏鲑鱼和 Barilla 意大利面。
外出就餐和品尝高品质食物已成为澳大利亚文化的一部分。澳大利亚统计局的数据显示，从 1984 年到 2010 年，家庭外出就餐支
出实际增长了 55% 以上。就比例而言，2010 年家庭将每周食品预算的约三分之一用于外出就餐，而 1984 年为五分之一。
尽管2008年爆发了全球金融危机，该公司在过去七年中仍以平均年复合增长率超过15%的速度增长。这反映出澳大利亚味蕾的成
熟度和食品消费的不断增加。由于澳元/欧元在 0.70 至 0.80 之间持续两年坚挺，利润率也有所提高（参见图表 1）。
每种进口食品的批发价格是根据年度预算外汇汇率计算和设定的，该汇率反映了批发商对当年汇率的看法，并为批发商提供了当
年可接受的最低利润率。根据买方的议价能力和贸易关系，批发商将在设定的批发价格上单独协商固定的溢价或折扣，以实现公司
全年整体高于预算的利润率。任何与大买家的批发价格重新谈判都需要四个多月的时间才能完成，而且买家和卖家都需要大量的
管理时间。这种干扰常常危及贸易关系。因此，重新谈判被保持在最低限度。
食品批发行业的竞争虽然温和，但呈加剧趋势。下游买家专注于为特定产品或品牌实现尽可能最低的价格，以最大限度地提高自己
的利润率。 Coles超市和Woolworths超市等大型超市巨头运用其重要的议价能力来保持价格固定和低廉，将所有定价风险转
嫁给批发商。因此，除了独特的产品供应和交易便利性之外，批发价格已成为批发商之间的主要竞争点。利润管理是批发业务成功
的关键因素。
当不外出就餐时，澳大利亚家庭专注于在家制作自己的美味三道菜餐。通过《厨艺大师》和《我的厨房规则》等烹饪节目的流行，食
品行业整体受益于日益兴起的“美食家”文化。科技还让许多在线目录和烹饪食谱评论以及时尚餐厅、咖啡馆和酒吧得以使用，这
进一步推动了澳大利亚人对优质用餐体验的认识和对高品质美食的追求。澳大利亚人对高品质美食的持续需求已经确立。
尽管外汇风险由进口商承担，但这种安排使进口商能够从任何有利的外汇变动中受益。因此，对于 F. Mayer 这样的进口批发商来
说，能够设定有竞争力的预算外汇汇率，同时以优惠的价格进行采购至关重要。
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外汇牌价。这不仅使批发商能够实现高于预算的利润率，而且还提高了他们在市场上的竞争优势。因此，预算外币汇率成为影响批
发价格和公司竞争优势的关键因素。
由于过去四年澳元走强，2014年大多数进口商未对冲外汇风险，以从实际汇率与预算汇率之间的差异中获得额外的利润率收益。
如果他们能够以高于预算汇率的澳元购买进口商品，那么收益就会提高毛利率并直接流入利润。
世界主要央行在主要政策上似乎存在分歧。经济学家认为，到2015年6月，美联储可能会进行近七年来的首次加息；预计美国失业
率将低于 6%，通胀率将接近 2%。另一方面，欧洲央行和日本央行正努力通过更多货币刺激措施来应对经济衰退。世界主要央行
之间货币政策的分歧可能会对市场风险已经大幅增加的全球市场产生重大影响。人们相信美元兑欧元和日元将大幅走强。
2014年9月4日，欧洲央行进一步下调基准利率10个基点至0.05%的历史新低，并宣布资产支持证券购买计划，以期缓解欧元区放
贷、对抗通缩。欧洲央行行长马里奥·德拉吉 (Mario Draghi) 在法兰克福举行的新闻发布会上表达了他对欧洲经济形势的担忧：
“我们 8 月份获得的国内生产总值和通胀数据，即使不是全部，也是大多数，表明复苏正在失去动力。”2
随着来自欧洲的进口量的增长，F. Mayer 的欧元风险敞口也急剧增加至每年超过 7000 万欧元。鉴于风险增加，F. Mayer 于
2011 年开始使用普通远期合约（即外汇合约）来管理其欧元汇率风险。然而，当时并没有正式的对冲政策，古德和企业主每天都
会根据他们对澳元/欧元市场和即将到来的欧元要求的看法来决定何时对冲、对冲多长时间以及对冲多少。当他们觉得澳元/欧元
在回落之前处于顶部时，他们会买入一些期限为一到三个月的外汇合约。通常，澳元/欧元在对冲后会进一步上涨，因此，他们认为
对冲正在削减他们的利润率，而不是增加任何价值。平均而言，多年来，他们的总风险敞口中约有 30‑40% 通过这种零星的对冲做
法进行了对冲。尽管如此，由于澳元/欧元在 2010 年至 2013 年期间一直在 0.7000 以上，甚至高达 0.8000，这种零星的对冲做
法导致了这些年来高于预算的利率和更高的利润率。
当前的对冲实践
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欧洲央行和欧洲内部的风险
全球金融市场
第3页
2 Don Lee，“欧洲央行通过降息和资产购买令市场大吃一惊”，《洛杉矶时报》， 2017 年 2 月 23 日访问，www.latimes.com/business/
la‑fi‑ecb‑cuts‑rates‑20140904‑story.html。
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3 Anirban Nag，“外汇‑欧元陷入低点附近，受到欧洲央行宽松前景和乌克兰的伤害”，路透社，2017 年 2 月 23 日访问，www.reuters.com/
article/markets‑forex‑idUSL5N0R22MP20140901。
4 Alastair Macdonald，“欧盟对俄罗斯实施制裁威胁，但时机模糊”，路透社，2017 年 2 月 23 日访问，www.reuters.com/article/us‑eu‑
summit‑idUSKBN0GU0C220140831。
6澳大利亚储备银行，“行长格伦·史蒂文斯声明：货币政策决定”，新闻稿，2014 年 9 月 2 日，2017 年 2 月 22 日访问，www.rba.gov.au/media‑
releases/2014/mr‑14‑15.html。
5 Silke Koltrowitz，“瑞士央行约旦称准备进行干预以捍卫法郎帽报告”，路透社，2017 年 2 月 23 日访问，www.reuters.com/article/us‑
snb‑chairman‑idUSKBN0GV08N2014083117。
第4页
澳元
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意大利经济复苏昙花一现，而德国经济强国则出现萎缩，法国经济陷入停滞。 2014年8月，欧元区通胀率处于五年来的最
低点，远低于2%的目标。德国商业银行货币策略师卢茨·卡波维茨 (Lutz Karpowitz) 2014 年 9 月 1 日接受路透社采访时
表示，“继续抛售欧元的理由有很多。”3
欧元面临的另一个潜在威胁是瑞士国家银行 (SNB) 于 2011 年推出的瑞士法郎 (CHF) 上限 1.20 欧元/瑞士法郎，以维持
出口竞争并帮助经济增长。欧元兑瑞郎汇率低至 1.2049 瑞郎，为 2012 年底以来的最低水平。路透社报道，2014 年 8 月
31 日，瑞士央行行长托马斯·乔丹 (Thomas Jordan) 表示，该行已准备好干预货币市场，以捍卫瑞郎汇率上限。 5
澳元兑其他主要货币长期处于高估值状态。 2011年至2013年的大部分时间里，澳元/美元都在1.00以上。 2013 年 4
月，其交易价格高达 1.05，但波动性的增加导致该货币在短短三个月内跌至 0.90 以下。澳元最终回落至0.96。但在过去 12
个月中，波动持续存在，澳元/美元一直在 0.95 的高点和 0.876 的低点之间交易，2014 年 8 月的水平为 0.899（见图表
1）。
然而，2014年9月1日之后，澳元背后的动力似乎再次发生转变。当美国储备银行发出开始缩减资产购买计划（第三轮量化
宽松或“QE3”）时，套利交易货币遭到抛售。澳大利亚储备银行进一步发挥说服作用，宣布该货币“仍高于对其基本价值
的大多数估计”（参见图表 2）。6
同样，澳元/欧元汇率在2012年和2013年的大部分时间里都在0.80左右，但在2013年7月的短短三个月内就跌至0.70。2014
年1月触及0.64的低点，然后在2014年9月1日反弹至0.729，并在短短两周后回落至0.695。一些人认为，面对未来的挑战，例
如铁矿石价格下跌、消费者信心疲软以及经济增长低于平均水平，澳元将出现深度调整。这些不能再被视为无关紧要。
除了糟糕的经济数据外，乌克兰和俄罗斯之间的紧张局势进一步威胁着欧元区脆弱的复苏。乌克兰总统波罗申科警告称，如
果俄罗斯军队支持亲莫斯科叛乱分子，将会爆发“全面战争”，这可能导致欧洲和美国对俄罗斯实施新的制裁。 4 欧元
在亚洲跌至 1.3119 美元，创 2013 年 9 月以来新低，兑英镑跌至五周低点 78.92 便士。
即将于 2014 年 9 月 18 日举行的苏格兰独立公投更是雪上加霜。预计这将给本已动荡的货币市场带来更多波动，尤其是
英镑，如果苏格兰赢得独立，英镑可能会上涨。
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决定
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澳元走低似乎已成为新常态。 2014 年 9 月 15 日，澳元一度跌破 0.90 美元，9 月份出现 2013 年中期以来最大幅度的跌幅。澳
大利亚和新西兰银行集团（ANZ）首席经济学家 Warren Hogan 于 2014 年 9 月 15 日在《澳大利亚金融评论》上评论道：“澳
元正在朝着正确的方向发展，正在回到我们认为合适的水平，即 0.80 美元的中高位。”7 西太平洋银行高级货币策略师 Sean
Callow 于 2014 年 9 月 15 日向《悉尼先驱晨报》表示，“澳元兑美元的下跌确实令人震惊”一周3美分。 ”他补充说，在大宗
商品价格疲势出现逆转之前，澳元“可能不会反弹。”8 澳元走低受到澳大利亚储备银行的欢迎，因为它希望刺激更广泛的经济
活动并帮助受到高货币影响的出口部门。
F. Mayer 2014 年的预算汇率为澳元/欧元 0.6900。在过去的 12 个月中，澳元/欧元的交易价格一直远低于 0.6900 区间，这开
始损害 F. Mayer 的利润。如果澳元/欧元继续保持在低于预算的 0.6900 水平，公司将需要开始重新谈判新的批发价格，否则利
润将面临进一步侵蚀的风险。然而，重新谈判的开始可能会引发许多不良后果，例如危及贸易关系以及散布有关该公司在维持批
发价格方面缺乏诚信的市场谣言，从而给竞争对手提供扰乱和超越价格的机会。
虽然当前的对冲策略在过去三年里在澳元走强的环境下为公司带来了良好的效果，但如果澳元/欧元没有反弹至 0.7000 以上，
公司会受到什么影响？
或者，如果 F. Mayer 在当前低于 0.6900 的水平进行对冲，而澳元/欧元在今年剩余时间内反弹至 0.7000 以上会怎样？该公司
将失去所有的利润和超越竞争对手的能力。
古德想知道在这些可能不同的全球市场条件下该怎么办。鉴于欧洲经济状况不断恶化，他是否应该不加对冲欧元采购？他应该
使用普通外汇远期合约对冲部分或全部风险吗？或者他应该使用其他对冲策略，这可能为他提供参与上涨的选择？他是否应该
等到澳元/欧元反弹走高，然后像以前一样用一到三个月的远期外汇合约进行机会性对冲？
当 Goode 审查关系银行的电子邮件建议时，货币屏幕显示澳元/欧元为 0.6950（参见图表 3）。
在进口竞争的世界中，进口成本最低的企业拥有比同行定价更高的竞争优势。因此，他们享受到建立新客户关系和巩固现有关系
的好处。因此，F. Mayer 从澳元/欧元中获得的每一个百分点的优势都会转化为利润率，当然还有更多的市场力量来推动进一步
的销售。
7 Bianca Hartge‑Hazelman 和 Jonathan Shapiro，“澳元预计将进一步下跌”，《悉尼先驱晨报》，2017 年 2 月 23 日访问，www.smh.com.au/business/
markets/currencies/australian‑dollar‑expected‑to‑fall‑further 20140914‑10gy8c.html。
8同上。
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资料来源：“澳元历史汇率”，澳大利亚储备银行，2016 年 11 月 13 日访问。
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图表 1：澳元
0.9000
2010年1月5日至2014年9月16日
0.5000
0.8000
澳元/美元
第6页
1.2000年
0.7000
1.1000
澳元/欧元
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0.6000
1.0000
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资料来源：澳大利亚储备银行，“行长格伦·史蒂文斯声明：货币政策决定”，新闻稿，2014 年 9 月 2 日，2017 年 2 月 22 日访问，www.rba.gov.au/media‑
releases/2014/mr‑14‑15.html。
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澳大利亚储备银行行长格伦·史蒂文斯声明：货币政策决定
尽管今年劳动力市场的大多数其他指标有所改善，但近期失业率有所上升。央行的评估仍然是，劳动力市场存在一定程度的闲置产能，失业率持续
下降可能还需要一段时间。工资增长明显下降，预计未来一段时间将保持相对温和，这将使通胀在汇率较低的情况下保持与目标一致。
在今天的会议上，董事会决定将现金利率维持在 2.5% 不变。
根据理事会的判断，货币政策的配置应适当，以促进需求的可持续增长和符合目标的通胀结果。根据目前的迹象，最谨慎的做法可能是利率稳定一
段时间。
编号：2014‑15
货币政策依然宽松。利率非常低，并且随着贷款竞争的加剧，近几个月来利率持续走低。投资者继续寻求更高的回报，以应对安全工具的低利率。信
贷增长略有回升，包括最近对企业的信贷增长。住宅价格持续上涨。另一方面，汇率仍高于大多数对其基本价值的估计，特别是考虑到主要大宗商品
价格下跌。它提供的援助少于通常预期的实现经济平衡增长的援助。
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在澳大利亚，最新的调查数据显示，在年中前后的疲软时期之后，商业状况逐渐改善，家庭信心有所回升，表明经济正在温和增长。资源行业投资支
出开始大幅下降。
其他一些行业的投资意向继续改善，但预计这些领域的资本支出短期内只会温和增长。公共支出预计将受到抑制。
图表 2：媒体发布
总体而言，央行仍预计未来一年的增长将略低于趋势水平。
全球经济继续温和增长。中国的增长总体上仍符合政策制定者的目标，房地产市场疲软是近期的挑战。从历史角度来看，大宗商品价格仍然很高，但
其中一些对澳大利亚重要的商品价格今年有所下降。
第7页
总体而言，金融状况仍然非常宽松。长期利率和风险利差仍然很低。目前许多金融价格的波动性异常低。市场对未来一段时间内全球利率上升或其
他不利事件的可能性似乎非常低。
展望未来，持续的宽松货币政策应该会为需求提供支持，并随着时间的推移帮助增长加强。预计未来两年通胀率将与 2% 至 3% 的目标保持一致。
日期：2014年9月2日
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优质的
该解决方案赋予您在到期日以执行利率买入欧元和卖出澳元的权利，但没有义务。
2014 年 9 月 16 日
解决方案 1 购买澳元看跌/欧元看涨期权
嗨，古德先生，
在到期日，如果现行现货澳元/欧元低于履约率，那么您将行使以较高履约率进行交易的权利。相反，如果当前的澳元/欧元即期汇率高于履约率，那么您将让期
权失效，并在即期市场以较高的汇率买入欧元兑澳元。我为您提供了两个价格，以便您了解权利金和执行价格之间的关系。
解决方案 3 澳元/欧元敲入远期 买入澳元看跌期权/欧元看涨期权并卖出澳元看涨期权/欧元看跌期权
向上触发零溢价
高级 1 高级 2：
行使价 2：0.6860（50 点价外 (OTM)）
S 看涨期权行使价：0.6942
B 看跌期权行使价：0.6810（比 FEC 低 100 点）
澳元面值的 2.13%（~146 澳元/欧元点） 澳元面值的 1.81%
（~124 澳元/欧元点）
S 看涨期权行使价：0.6983
该解决方案将您锁定在一个范围内，在该范围内您可以获得最坏情况的利率（买入看跌期权行使价），并有能力参与有利的澳元/欧元走势，直至卖出看涨期
权行使价。理想情况下，最坏情况的利率是您的预算利率。我为您提供了两种领结构的指示性定价，以便您可以比较两个不同的范围。请记住，项圈结构是 FEC
的替代方案；因此，在评估参与收益时，应以FEC汇率为基准，而不是即期汇率。
2015‑01‑14（四个月）
有效期：2015‑01‑14（四个月）
S 看涨期权执行价：0.6890，向上敲入触发价为 0.7140
到期日：起息日：
2015 年 1 月 16 日 行使价 1：0.6910
（平价转发）
起息日：2015 年 1 月 16 日 B 看
跌期权行使价：0.6860（比 FEC 低 50 点）
解决方案 2 澳元/欧元期权 买入澳元看跌期权/欧元看涨期权并卖出澳元看涨期权/欧元看跌期权 零
有效期：2015‑01‑14（四个月）
采用这种结构，最坏情况下的汇率为 0.6890（比 FEC 低 20 个点）。当期权开始时，您只有买入的澳元看跌期权，行使价为 0.6890。然而，如果在期权开始日
和到期日之间的任何时间以 0.7140 进行交易，那么您将被“敲入”卖出的澳元看涨期权，行使价为 0.6890。拥有相同行使价的买入澳元看跌期权和卖出澳元
看涨期权，即可创建合成远期。因此，通俗地说，这种结构给您带来的最坏情况利率比 FEC 差 20 个点；但是，您有机会参与澳元/欧元，直至触发价为 0.7140。
如果在期权有效期内确实以 0.7140 进行交易，那么您必须以 0.6890 的共同履约率进行交易。
根据您的要求，请参阅以下有关某些澳元/欧元外汇对冲解决方案的指示性定价：所有定价均为指示性定价，基于现货澳元/欧元 0.6980。四 (4) 个月 FEC（外
汇远期合约）为 0.6910（现货 0.6980 减去 70 个远期点）。
起息日：2015 年 1 月 16 日 B 看
跌期权行使价：0.6890（比 FEC 低 20 点）
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资料来源：公司文件。
第8页 9B17N004
附件 3：电子邮件提案
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保护其剩余时间和下一个财政年度的利润率。他需要决定是否应该对冲，如果是的话，应使用哪种对冲策略来获得最佳结果。
2014 年 9 月 16 日晚上，F. Mayer Imports Pty. Ltd. (F. Mayer) 的首席财务官 Stephen Goode 正要离开办公室，这时他听
到了一封传入电子邮件的提示音。这是他的关系银行针对他提出的外汇对冲替代方案的要求而提出的建议。
F. Mayer是澳大利亚第二代私人家族企业，专门进口高端欧洲美食并在澳大利亚市场分销。该公司由已故 Fred Mayer 于 1957
年从 Darling Point 的一套公寓起步，最初进口挪威针织套头毛衣和滑雪服。
当时，由于食品进口管制严格，F. Mayer 进口的唯一食品是瑞士威化饼以及丹麦和瑞士奶酪。这些进口限制慢慢取消，公司开始增
加各种食品的进口，以满足澳大利亚对欧洲美食和特色商品不断增长的需求。
F. Mayer 进口 Lurpak 黄油、Callebaut 巧克力和澳大利亚品种最⻬全的欧洲奶酪，每年采购价值约 7000 万欧元1的产品。过
去 18 个月里，澳元 (AUD) 兑欧元 (EUR) 的强势不断减弱，并从 2013 年 10 月的高点 0.7027 澳元跌至 2014 年 1 月的低点
0.6369 澳元，难以恢复之前的辉煌岁月。
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到 2014 年，该公司提供了澳大利亚最广泛的美食和特色产品。每天有超过 1,000 种优质优质食品销往全国各地的餐馆、超市、批
发商、酒店、度假村、熟食店、私人食品店、制造商、运输提供商和航空配餐商。在众多知名产品中，F. Mayer 提供了 San Pellegrino
气泡水、Lurpak 黄油、Castello 奶酪、Il Pescatore 熏鲑鱼和 Barilla 意大利面。
外出就餐和品尝高品质食物已成为澳大利亚文化的一部分。澳大利亚统计局的数据显示，从 1984 年到 2010 年，家庭外出就餐支
出实际增长了 55% 以上。就比例而言，2010 年家庭将每周食品预算的约三分之一用于外出就餐，而 1984 年为五分之一。
尽管2008年爆发了全球金融危机，该公司在过去七年中仍以平均年复合增长率超过15%的速度增长。这反映出澳大利亚味蕾的成
熟度和食品消费的不断增加。由于澳元/欧元在 0.70 至 0.80 之间持续两年坚挺，利润率也有所提高（参见图表 1）。
每种进口食品的批发价格是根据年度预算外汇汇率计算和设定的，该汇率反映了批发商对当年汇率的看法，并为批发商提供了当
年可接受的最低利润率。根据买方的议价能力和贸易关系，批发商将在设定的批发价格上单独协商固定的溢价或折扣，以实现公司
全年整体高于预算的利润率。任何与大买家的批发价格重新谈判都需要四个多月的时间才能完成，而且买家和卖家都需要大量的
管理时间。这种干扰常常危及贸易关系。因此，重新谈判被保持在最低限度。
食品批发行业的竞争虽然温和，但呈加剧趋势。下游买家专注于为特定产品或品牌实现尽可能最低的价格，以最大限度地提高自己
的利润率。 Coles超市和Woolworths超市等大型超市巨头运用其重要的议价能力来保持价格固定和低廉，将所有定价风险转
嫁给批发商。因此，除了独特的产品供应和交易便利性之外，批发价格已成为批发商之间的主要竞争点。利润管理是批发业务成功
的关键因素。
当不外出就餐时，澳大利亚家庭专注于在家制作自己的美味三道菜餐。通过《厨艺大师》和《我的厨房规则》等烹饪节目的流行，食
品行业整体受益于日益兴起的“美食家”文化。科技还让许多在线目录和烹饪食谱评论以及时尚餐厅、咖啡馆和酒吧得以使用，这
进一步推动了澳大利亚人对优质用餐体验的认识和对高品质美食的追求。澳大利亚人对高品质美食的持续需求已经确立。
尽管外汇风险由进口商承担，但这种安排使进口商能够从任何有利的外汇变动中受益。因此，对于 F. Mayer 这样的进口批发商来
说，能够设定有竞争力的预算外汇汇率，同时以优惠的价格进行采购至关重要。
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外汇牌价。这不仅使批发商能够实现高于预算的利润率，而且还提高了他们在市场上的竞争优势。因此，预算外币汇率成为影响批
发价格和公司竞争优势的关键因素。
由于过去四年澳元走强，2014年大多数进口商未对冲外汇风险，以从实际汇率与预算汇率之间的差异中获得额外的利润率收益。
如果他们能够以高于预算汇率的澳元购买进口商品，那么收益就会提高毛利率并直接流入利润。
世界主要央行在主要政策上似乎存在分歧。经济学家认为，到2015年6月，美联储可能会进行近七年来的首次加息；预计美国失业
率将低于 6%，通胀率将接近 2%。另一方面，欧洲央行和日本央行正努力通过更多货币刺激措施来应对经济衰退。世界主要央行
之间货币政策的分歧可能会对市场风险已经大幅增加的全球市场产生重大影响。人们相信美元兑欧元和日元将大幅走强。
2014年9月4日，欧洲央行进一步下调基准利率10个基点至0.05%的历史新低，并宣布资产支持证券购买计划，以期缓解欧元区放
贷、对抗通缩。欧洲央行行长马里奥·德拉吉 (Mario Draghi) 在法兰克福举行的新闻发布会上表达了他对欧洲经济形势的担忧：
“我们 8 月份获得的国内生产总值和通胀数据，即使不是全部，也是大多数，表明复苏正在失去动力。”2
随着来自欧洲的进口量的增长，F. Mayer 的欧元风险敞口也急剧增加至每年超过 7000 万欧元。鉴于风险增加，F. Mayer 于
2011 年开始使用普通远期合约（即外汇合约）来管理其欧元汇率风险。然而，当时并没有正式的对冲政策，古德和企业主每天都
会根据他们对澳元/欧元市场和即将到来的欧元要求的看法来决定何时对冲、对冲多长时间以及对冲多少。当他们觉得澳元/欧元
在回落之前处于顶部时，他们会买入一些期限为一到三个月的外汇合约。通常，澳元/欧元在对冲后会进一步上涨，因此，他们认为
对冲正在削减他们的利润率，而不是增加任何价值。平均而言，多年来，他们的总风险敞口中约有 30‑40% 通过这种零星的对冲做
法进行了对冲。尽管如此，由于澳元/欧元在 2010 年至 2013 年期间一直在 0.7000 以上，甚至高达 0.8000，这种零星的对冲做
法导致了这些年来高于预算的利率和更高的利润率。
当前的对冲实践
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欧洲央行和欧洲内部的风险
全球金融市场
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2 Don Lee，“欧洲央行通过降息和资产购买令市场大吃一惊”，《洛杉矶时报》， 2017 年 2 月 23 日访问，www.latimes.com/business/
la‑fi‑ecb‑cuts‑rates‑20140904‑story.html。
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3 Anirban Nag，“外汇‑欧元陷入低点附近，受到欧洲央行宽松前景和乌克兰的伤害”，路透社，2017 年 2 月 23 日访问，www.reuters.com/
article/markets‑forex‑idUSL5N0R22MP20140901。
4 Alastair Macdonald，“欧盟对俄罗斯实施制裁威胁，但时机模糊”，路透社，2017 年 2 月 23 日访问，www.reuters.com/article/us‑eu‑
summit‑idUSKBN0GU0C220140831。
6澳大利亚储备银行，“行长格伦·史蒂文斯声明：货币政策决定”，新闻稿，2014 年 9 月 2 日，2017 年 2 月 22 日访问，www.rba.gov.au/media‑
releases/2014/mr‑14‑15.html。
5 Silke Koltrowitz，“瑞士央行约旦称准备进行干预以捍卫法郎帽报告”，路透社，2017 年 2 月 23 日访问，www.reuters.com/article/us‑
snb‑chairman‑idUSKBN0GV08N2014083117。
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澳元
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意大利经济复苏昙花一现，而德国经济强国则出现萎缩，法国经济陷入停滞。 2014年8月，欧元区通胀率处于五年来的最
低点，远低于2%的目标。德国商业银行货币策略师卢茨·卡波维茨 (Lutz Karpowitz) 2014 年 9 月 1 日接受路透社采访时
表示，“继续抛售欧元的理由有很多。”3
欧元面临的另一个潜在威胁是瑞士国家银行 (SNB) 于 2011 年推出的瑞士法郎 (CHF) 上限 1.20 欧元/瑞士法郎，以维持
出口竞争并帮助经济增长。欧元兑瑞郎汇率低至 1.2049 瑞郎，为 2012 年底以来的最低水平。路透社报道，2014 年 8 月
31 日，瑞士央行行长托马斯·乔丹 (Thomas Jordan) 表示，该行已准备好干预货币市场，以捍卫瑞郎汇率上限。 5
澳元兑其他主要货币长期处于高估值状态。 2011年至2013年的大部分时间里，澳元/美元都在1.00以上。 2013 年 4
月，其交易价格高达 1.05，但波动性的增加导致该货币在短短三个月内跌至 0.90 以下。澳元最终回落至0.96。但在过去 12
个月中，波动持续存在，澳元/美元一直在 0.95 的高点和 0.876 的低点之间交易，2014 年 8 月的水平为 0.899（见图表
1）。
然而，2014年9月1日之后，澳元背后的动力似乎再次发生转变。当美国储备银行发出开始缩减资产购买计划（第三轮量化
宽松或“QE3”）时，套利交易货币遭到抛售。澳大利亚储备银行进一步发挥说服作用，宣布该货币“仍高于对其基本价值
的大多数估计”（参见图表 2）。6
同样，澳元/欧元汇率在2012年和2013年的大部分时间里都在0.80左右，但在2013年7月的短短三个月内就跌至0.70。2014
年1月触及0.64的低点，然后在2014年9月1日反弹至0.729，并在短短两周后回落至0.695。一些人认为，面对未来的挑战，例
如铁矿石价格下跌、消费者信心疲软以及经济增长低于平均水平，澳元将出现深度调整。这些不能再被视为无关紧要。
除了糟糕的经济数据外，乌克兰和俄罗斯之间的紧张局势进一步威胁着欧元区脆弱的复苏。乌克兰总统波罗申科警告称，如
果俄罗斯军队支持亲莫斯科叛乱分子，将会爆发“全面战争”，这可能导致欧洲和美国对俄罗斯实施新的制裁。 4 欧元
在亚洲跌至 1.3119 美元，创 2013 年 9 月以来新低，兑英镑跌至五周低点 78.92 便士。
即将于 2014 年 9 月 18 日举行的苏格兰独立公投更是雪上加霜。预计这将给本已动荡的货币市场带来更多波动，尤其是
英镑，如果苏格兰赢得独立，英镑可能会上涨。
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决定
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澳元走低似乎已成为新常态。 2014 年 9 月 15 日，澳元一度跌破 0.90 美元，9 月份出现 2013 年中期以来最大幅度的跌幅。澳
大利亚和新西兰银行集团（ANZ）首席经济学家 Warren Hogan 于 2014 年 9 月 15 日在《澳大利亚金融评论》上评论道：“澳
元正在朝着正确的方向发展，正在回到我们认为合适的水平，即 0.80 美元的中高位。”7 西太平洋银行高级货币策略师 Sean
Callow 于 2014 年 9 月 15 日向《悉尼先驱晨报》表示，“澳元兑美元的下跌确实令人震惊”一周3美分。 ”他补充说，在大宗
商品价格疲势出现逆转之前，澳元“可能不会反弹。”8 澳元走低受到澳大利亚储备银行的欢迎，因为它希望刺激更广泛的经济
活动并帮助受到高货币影响的出口部门。
F. Mayer 2014 年的预算汇率为澳元/欧元 0.6900。在过去的 12 个月中，澳元/欧元的交易价格一直远低于 0.6900 区间，这开
始损害 F. Mayer 的利润。如果澳元/欧元继续保持在低于预算的 0.6900 水平，公司将需要开始重新谈判新的批发价格，否则利
润将面临进一步侵蚀的风险。然而，重新谈判的开始可能会引发许多不良后果，例如危及贸易关系以及散布有关该公司在维持批
发价格方面缺乏诚信的市场谣言，从而给竞争对手提供扰乱和超越价格的机会。
虽然当前的对冲策略在过去三年里在澳元走强的环境下为公司带来了良好的效果，但如果澳元/欧元没有反弹至 0.7000 以上，
公司会受到什么影响？
或者，如果 F. Mayer 在当前低于 0.6900 的水平进行对冲，而澳元/欧元在今年剩余时间内反弹至 0.7000 以上会怎样？该公司
将失去所有的利润和超越竞争对手的能力。
古德想知道在这些可能不同的全球市场条件下该怎么办。鉴于欧洲经济状况不断恶化，他是否应该不加对冲欧元采购？他应该
使用普通外汇远期合约对冲部分或全部风险吗？或者他应该使用其他对冲策略，这可能为他提供参与上涨的选择？他是否应该
等到澳元/欧元反弹走高，然后像以前一样用一到三个月的远期外汇合约进行机会性对冲？
当 Goode 审查关系银行的电子邮件建议时，货币屏幕显示澳元/欧元为 0.6950（参见图表 3）。
在进口竞争的世界中，进口成本最低的企业拥有比同行定价更高的竞争优势。因此，他们享受到建立新客户关系和巩固现有关系
的好处。因此，F. Mayer 从澳元/欧元中获得的每一个百分点的优势都会转化为利润率，当然还有更多的市场力量来推动进一步
的销售。
7 Bianca Hartge‑Hazelman 和 Jonathan Shapiro，“澳元预计将进一步下跌”，《悉尼先驱晨报》，2017 年 2 月 23 日访问，www.smh.com.au/business/
markets/currencies/australian‑dollar‑expected‑to‑fall‑further 20140914‑10gy8c.html。
8同上。
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资料来源：“澳元历史汇率”，澳大利亚储备银行，2016 年 11 月 13 日访问。
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图表 1：澳元
0.9000
2010年1月5日至2014年9月16日
0.5000
0.8000
澳元/美元
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1.2000年
0.7000
1.1000
澳元/欧元
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0.6000
1.0000
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资料来源：澳大利亚储备银行，“行长格伦·史蒂文斯声明：货币政策决定”，新闻稿，2014 年 9 月 2 日，2017 年 2 月 22 日访问，www.rba.gov.au/media‑
releases/2014/mr‑14‑15.html。
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澳大利亚储备银行行长格伦·史蒂文斯声明：货币政策决定
尽管今年劳动力市场的大多数其他指标有所改善，但近期失业率有所上升。央行的评估仍然是，劳动力市场存在一定程度的闲置产能，失业率持续
下降可能还需要一段时间。工资增长明显下降，预计未来一段时间将保持相对温和，这将使通胀在汇率较低的情况下保持与目标一致。
在今天的会议上，董事会决定将现金利率维持在 2.5% 不变。
根据理事会的判断，货币政策的配置应适当，以促进需求的可持续增长和符合目标的通胀结果。根据目前的迹象，最谨慎的做法可能是利率稳定一
段时间。
编号：2014‑15
货币政策依然宽松。利率非常低，并且随着贷款竞争的加剧，近几个月来利率持续走低。投资者继续寻求更高的回报，以应对安全工具的低利率。信
贷增长略有回升，包括最近对企业的信贷增长。住宅价格持续上涨。另一方面，汇率仍高于大多数对其基本价值的估计，特别是考虑到主要大宗商品
价格下跌。它提供的援助少于通常预期的实现经济平衡增长的援助。
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在澳大利亚，最新的调查数据显示，在年中前后的疲软时期之后，商业状况逐渐改善，家庭信心有所回升，表明经济正在温和增长。资源行业投资支
出开始大幅下降。
其他一些行业的投资意向继续改善，但预计这些领域的资本支出短期内只会温和增长。公共支出预计将受到抑制。
图表 2：媒体发布
总体而言，央行仍预计未来一年的增长将略低于趋势水平。
全球经济继续温和增长。中国的增长总体上仍符合政策制定者的目标，房地产市场疲软是近期的挑战。从历史角度来看，大宗商品价格仍然很高，但
其中一些对澳大利亚重要的商品价格今年有所下降。
第7页
总体而言，金融状况仍然非常宽松。长期利率和风险利差仍然很低。目前许多金融价格的波动性异常低。市场对未来一段时间内全球利率上升或其
他不利事件的可能性似乎非常低。
展望未来，持续的宽松货币政策应该会为需求提供支持，并随着时间的推移帮助增长加强。预计未来两年通胀率将与 2% 至 3% 的目标保持一致。
日期：2014年9月2日
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优质的
该解决方案赋予您在到期日以执行利率买入欧元和卖出澳元的权利，但没有义务。
2014 年 9 月 16 日
解决方案 1 购买澳元看跌/欧元看涨期权
嗨，古德先生，
在到期日，如果现行现货澳元/欧元低于履约率，那么您将行使以较高履约率进行交易的权利。相反，如果当前的澳元/欧元即期汇率高于履约率，那么您将让期
权失效，并在即期市场以较高的汇率买入欧元兑澳元。我为您提供了两个价格，以便您了解权利金和执行价格之间的关系。
解决方案 3 澳元/欧元敲入远期 买入澳元看跌期权/欧元看涨期权并卖出澳元看涨期权/欧元看跌期权
向上触发零溢价
高级 1 高级 2：
行使价 2：0.6860（50 点价外 (OTM)）
S 看涨期权行使价：0.6942
B 看跌期权行使价：0.6810（比 FEC 低 100 点）
澳元面值的 2.13%（~146 澳元/欧元点） 澳元面值的 1.81%
（~124 澳元/欧元点）
S 看涨期权行使价：0.6983
该解决方案将您锁定在一个范围内，在该范围内您可以获得最坏情况的利率（买入看跌期权行使价），并有能力参与有利的澳元/欧元走势，直至卖出看涨期
权行使价。理想情况下，最坏情况的利率是您的预算利率。我为您提供了两种领结构的指示性定价，以便您可以比较两个不同的范围。请记住，项圈结构是 FEC
的替代方案；因此，在评估参与收益时，应以FEC汇率为基准，而不是即期汇率。
2015‑01‑14（四个月）
有效期：2015‑01‑14（四个月）
S 看涨期权执行价：0.6890，向上敲入触发价为 0.7140
到期日：起息日：
2015 年 1 月 16 日 行使价 1：0.6910
（平价转发）
起息日：2015 年 1 月 16 日 B 看
跌期权行使价：0.6860（比 FEC 低 50 点）
解决方案 2 澳元/欧元期权 买入澳元看跌期权/欧元看涨期权并卖出澳元看涨期权/欧元看跌期权 零
有效期：2015‑01‑14（四个月）
采用这种结构，最坏情况下的汇率为 0.6890（比 FEC 低 20 个点）。当期权开始时，您只有买入的澳元看跌期权，行使价为 0.6890。然而，如果在期权开始日
和到期日之间的任何时间以 0.7140 进行交易，那么您将被“敲入”卖出的澳元看涨期权，行使价为 0.6890。拥有相同行使价的买入澳元看跌期权和卖出澳元
看涨期权，即可创建合成远期。因此，通俗地说，这种结构给您带来的最坏情况利率比 FEC 差 20 个点；但是，您有机会参与澳元/欧元，直至触发价为 0.7140。
如果在期权有效期内确实以 0.7140 进行交易，那么您必须以 0.6890 的共同履约率进行交易。
根据您的要求，请参阅以下有关某些澳元/欧元外汇对冲解决方案的指示性定价：所有定价均为指示性定价，基于现货澳元/欧元 0.6980。四 (4) 个月 FEC（外
汇远期合约）为 0.6910（现货 0.6980 减去 70 个远期点）。
起息日：2015 年 1 月 16 日 B 看
跌期权行使价：0.6890（比 FEC 低 20 点）
本文档仅授权用于 Wallace Fan 2023 年 5 月至 2023 年 11 月在新南威尔士大学举办的 FINS5512 金融市场和机构 T2 2023。
资料来源：公司文件。
第8页 9B17N004
附件 3：电子邮件提案
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